¡Recuerden la recesión de 1937-38!

Por: Robert J. Samuelson.

WASHINGTON – ¿Con qué rapidez debería la Reserva Federal apretar su política monetaria? ¿Debería, en verdad, apretarla? Escribí recientemente sobre estos temas pero no conté con el espacio para explorar un aspecto fascinante del debate: la recesión, en gran parte olvidada, de 1937-38. Para muchos, es un cuento con moraleja sobre la adopción prematura de políticas más apretadas. El último que dio el grito de alarma fue Ray Dalio, respetado fundador de Bridgewater Associates, un enorme grupo de fondos de cobertura. Su reciente memorando dirigido a sus clientes inspiró un artículo de una página en el Financial Times, titulado: “Dalio advierte a la Fed sobre riesgo de tasas al estilo 1937”.

En aquel momento, se la llamó “Recesión de Roosevelt”. “Llegó como una sorpresa para la mayoría de los norteamericanos”, escribe el historiador Alan Brinkley en su libro “The End of Reform: New Deal Liberalism in Recession and War.” Hasta el verano de 1937, la economía estaba creciendo ágilmente, y “muchos New Dealers se jactaban de que la Depresión había terminado.” Aunque el desempleo de los civiles era todavía alto (10 por ciento en 1936), estaba muy por debajo de su pico (23 por ciento en 1932) y declinaba rápidamente.

Los indicios de una reactivación económica abundaban. En 1935, la industria del acero operaba a un 47 por ciento de su capacidad; para 1937, esa cifra era del 80 por ciento. “Los ferrocarriles pusieron trenes extra” para el 4 de julio, escribió Business Week. “Los hoteles de las montañas y la playa se llenaron de huéspedes.”

Y entonces llegó la recesión. Fue notable. En su punto más bajo, la producción económica cayó en un 18 por ciento. La producción industrial bajó un 32 por ciento, y el desempleo alcanzó un pico del 20 por ciento, según la historia de la Fed del economista Allan Meltzer.

Retrospectivamente, hay un consenso generalizado de que ese asombroso revés fue causado por las políticas gubernamentales -aunque no hay acuerdo sobre cuáles de ellas.

Un villano prontamente considerado fue la política fiscal (es decir, el presupuesto). Alentado por la recuperación económica y temeroso de la inflación -los precios al por mayor se estaban elevando, aunque no los precios al por menor- Roosevelt decidió que 1937 era un buen año para redimir su promesa de balancear el presupuesto. Aunque fracasó, el déficit presupuestario efectivamente declinó, impulsado hacia abajo por el inicio de los impuestos para el Seguro Social (sin los pagos de los beneficios, que aun no se habían iniciado y hubieran contrarrestado ese descenso) y la ausencia de una bonificación para los veteranos, que había sido pagada en 1936.

Observando los hechos, la deficiente política fiscal parece culpable, pero algunos economistas modernos rechazan ese veredicto. En sí mismo, el cambio presupuestario fue demasiado pequeño para explicar el drástico viraje de la economía, sostienen.

Otro culpable fue la Reserva Federal, que entre agosto de 1936 y mayo de 1937 duplicó la cantidad de las reservas requeridas para los bancos. (Las reservas son fondos que mantienen los bancos para cumplir con los retiros de los ahorristas.) Ese hecho, se dice, redujo los créditos otorgados por los bancos y la creación de dinero. Nuevamente, los académicos modernos objetan. Los bancos ya tenían niveles altos de reservas, por lo que el nuevo requisito tuvo un impacto pequeño, concluye un influyente estudio de los economistas Charles Calomiris, Joseph Mason y David Wheelock.

Una explicación final involucra el oro. Desde 1934, Estados Unidos había recibido grandes influjos de oro –como reflejo de los temores de inestabilidad política o guerra en Europa- que estimulaban la expansión económica. La razón era simple. Cuando el oro llegaba al país, debía venderse al gobierno por dólares. Esos dólares después se gastaban o se prestaban, dándole una inyección a la economía. Pero a fines de 1936, el Tesoro -nuevamente, para sofocar una incipiente inflación- decidió contrarrestar esa inyección drenando dinero de la economía. En la jerga económica, se “esterilizaron” los flujos de oro.

Ése resultó ser un cálculo tremendamente errado. La esterilización creó un “pronunciado shock monetario”, sostiene un estudio del economista de Dartmouth, Douglas Irwin. El crecimiento en la oferta de dinero, que había sido rápido, se detuvo. Los precios de las acciones bajaron, y las tasas de interés subieron. Después de que el tesoro revirtiera su política de esterilización en 1938, la economía se recuperó.

Exactamente qué políticas causaron la crisis de 1937-38 sigue no quedando claro. Casi con certeza fue una mezcla. Mirando atrás, la recesión parece haber sido evitable. Es una lección que debe pesar marcadamente mientras la Fed considera qué medidas tomar a continuación. Aunque las políticas más apretadas son inevitables, una economía frágil es vulnerable a medidas excesivas o adoptadas demasiado pronto.